Der Name Jackson Hole sagt der breiten Öffentlichkeit wahrscheinlich nichts. Doch gerade in dieser kleinen Stadt mit 11.000 Einwohnern im Herzen von Wyoming, auf 1.900 Metern Höhe, werden jeden Sommer Entscheidungen getroffen, die den gesamten Planeten betreffen. Seit 1978 treffen sich dort jeden Sommer die Zentralbanker aus rund fünfzig Ländern oder Wirtschaftsräumen, um zwei Tage lang informell über Wirtschafts- und Währungsfragen zu diskutieren und ihre Politik aufeinander abzustimmen. Es gibt weder Erklärungen noch eine Abschlusserklärung, doch traditionell endet das Treffen mit einer Rede des Vorsitzenden der US-Notenbank (Fed), der den Ton für sein Land und in der Regel auch für den Rest der Welt angibt.
Die Sitzung vom 23. August 2024 wurde mit besonderer Spannung erwartet, da sie nur wenige Wochen vor der nächsten Entscheidung der Fed über ihre Leitzinsen stattfand. Die Finanzexperten wurden nicht enttäuscht. Mit der Aussage „Die Zeit ist reif für eine Anpassung der Geldpolitik“ deutete Jerome Powell – ohne es ausdrücklich zu sagen – deutlich an, dass die lang ersehnte Zinssenkung am 18. September angekündigt werden würde; als einen der Gründe nannte er, dass „die Inflation auf einem nachhaltigen Kurs zurück in Richtung zwei Prozent ist“. Die 2022 eingeleitete Anhebung der Leitzinsen durch die Zentralbanken hatte zum Ziel, die im Herbst 2021 auftretende Inflation einzudämmen, die durch die Erholung der Nachfrage nach der Gesundheitskrise ausgelöst und ab Februar 2022 durch die wirtschaftlichen Folgen der russischen Aggression in der Ukraine noch verstärkt wurde.
So war der Preisanstieg in der EU im Jahr 2021 doppelt so hoch wie im Jahr 2019 (2,89 % gegenüber 1,44 %) und stieg 2022 dann auf ein seit über vierzig Jahren nicht mehr gesehenes Niveau (9,32 %). Doch 2023 setzte der Rückgang ein, und die Zahlen vom Sommer 2024 sind sehr ermutigend. In der Eurozone, wo die EZB das Ziel verfolgt, die Inflation bis Ende 2025 auf zwei Prozent zu senken, lag der Preisanstieg im August im Vergleich zum Vorjahr bei 2,2 Prozent. Mehrere große Länder der Eurozone, wie Frankreich und Deutschland, sind im August zum ersten Mal seit drei Jahren unter die Zwei-Prozent-Marke gefallen. Italien hingegen, das diese Marke bereits erreicht hatte, verzeichnete bemerkenswerte 1,1 Prozent.
In den Vereinigten Staaten lag der PCE-Index zwar noch nicht auf dem angestrebten Niveau von zwei Prozent, verzeichnete im Juli jedoch einen Anstieg von nur 2,5 Prozent im Jahresvergleich, gegenüber 4,12 Prozent im Jahr 2023. Der Preisrückgang war spektakulär und erfolgte vor allem deutlich früher als erwartet. In der Eurozone wird die jährliche Inflationsrate, die 2022 noch bei 8,38 Prozent im Jahr 2022 und 5,42 Prozent im Jahr 2023 lag, wird 2024 wahrscheinlich bei zwei Prozent oder darunter liegen, während im Frühjahr noch fast 2,5 Prozent für das Jahr prognostiziert wurden. Der Anstieg wird sich somit innerhalb von zwei Jahren vervierfacht haben! Diese Situation wird ein Jahr früher eintreten als in den optimistischsten Prognosen erwartet.
Im Oktober 2022 ging der IWF von einer weltweiten Inflationsrate von 4,1 Prozent im Jahr 2024 aus, und im Juni 2023 prognostizierte die EZB für den Euroraum einen Preisanstieg von drei Prozent im Jahr 2024. Tatsächlich wurde das erfreuliche Ergebnis im Sommer 2024 dank eines stärker als erwarteten Preisrückgangs bei bestimmten Gütern, insbesondere bei Energie und Lebensmitteln, erreicht. In Frankreich beispielsweise lagen die Energiepreise im August 2024 um 0,5 Prozent über denen vom August 2023, während sie zwischen dem Sommer 2022 und dem Sommer 2023 um sieben Prozent gestiegen waren. Ähnlich verhält es sich mit den Lebensmittelpreisen, die nur knapp 0,5 Prozent über dem Niveau vom August 2023 lagen, gegenüber +11,2 Prozent im Vorjahr. Infolgedessen liegt die Kerninflation, bei der Energie- und Lebensmittelpreise unberücksichtigt bleiben, mit 2,2 % weiterhin leicht über der Gesamtinflation.
Zudem ist bei der Kerninflation trotz eines geringen Preisanstiegs bei Industriegütern der Preisanstieg bei Dienstleistungen überdurchschnittlich hoch und zieht sogar wieder an (+3,1 % im August im Vergleich zum Vorjahr, gegenüber 2,6 %). In der Eurozone liegt die Kerninflation bei 0,6 Punkt über dem Gesamtdurchschnitt liegt (gegenüber einer Differenz von 0,1 Punkten in den USA), im August etwas höher aus als im Juli (2,8 % gegenüber 2,7). Angesichts eines insgesamt so günstigen Inflationstrends und angesichts der Gefahr einer Konjunkturabkühlung oder sogar einer Rezession in einigen Ländern war es für die Zentralbanken jedoch bereits ab dem Frühjahr 2024 schwierig, eine Zinssenkung zu vermeiden. Die EZB tat dies bereits am 6. Juni, und nach ihrer Sitzung am 12. September wird eine weitere Lockerung erwartet, was „gerecht und klug“ so der Gouverneur der Banque de France. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) war ihr bereits Ende März zuvorgegangen, die Bank of Canada und die Bank of England folgten Ende Juli.
In den Vereinigten Staaten ist zwar noch nichts entschieden, begann die Unnachgiebigkeit der Fed mitten im Wahljahr zu einem politischen Problem zu werden – vor dem Hintergrund der Feindseligkeit von Donald Trump gegenüber Jerome Powell, der doch wie er selbst Republikaner ist; der ehemalige Präsident hatte erklärt, er bereue es, ihn im Februar 2018 ernannt zu haben. Die Zinssenkung weckt große Hoffnungen bei den Haushalten, die mit ihren Immobilienprojekten feststecken, sowie bei Unternehmen aller Branchen. Der stark angeschlagene Neubau-Sektor (d’Land, 23.08.2024) sieht nun Licht am Ende des Tunnels.
Doch die Hoffnungen könnten enttäuscht werden. Die zu erwartenden Zinssenkungen dürften eher gering ausfallen, was nicht ausreichen würde, um die Kapitalnachfrage von Privathaushalten und Unternehmen wieder anzukurbeln. Sollte die EZB also ihren Leitzins, den „Refi“, auf vier Prozent senken, wäre dies lediglich eine Rückkehr auf das Niveau, das im Juni und Juli 2023 herrschte. Sollte sich der Abwärtstrend hingegen bestätigen, könnten Investoren auf bessere Zeiten warten, was die Erholung auf sehr kurze Sicht bremsen würde. Diese abwartende Haltung ist beispielsweise in Frankreich auf dem Immobilienkreditmarkt zu beobachten, wo die Zinsen seit Januar 2024 um 0,6 Prozentpunkte gesunken sind. Das Observatoire du crédit au logement rechnet zum Jahresende mit einem Niveau zwischen 2,75 und 3,25 Prozent. Viele potenzielle Käufer könnten diese Zinssätze jedoch immer noch als zu hoch empfinden und noch einige Monate abwarten, um von besseren Konditionen zu profitieren.
Es scheint, als sei das Tempo der Zinssenkungen innerhalb der EZB Gegenstand von Diskussionen. Ein Teil des EZB-Rats, der allerdings in der Minderheit ist, ist vor allem besorgt über die Risiken einer Konjunkturabkühlung oder gar einer Rezession mit steigender Arbeitslosigkeit. Sie plädieren für eine deutliche Senkung der Leitzinsen oder für eine moderate, aber sehr häufige Senkung. Die Mehrheit des Rates ist eher von der Widerstandsfähigkeit der Volkswirtschaften der Eurozone überzeugt und befürchtet, dass der Preisanstieg nicht vollständig eingedämmt werden könnte (wobei sie sich insbesondere auf die Kerninflation stützt) was die Beibehaltung eines Ziels von zwei Prozent bis Ende 2025 sowie eine langsame und stetige Senkung der Zinsen oder sogar eine Pause, falls erforderlich, rechtfertigen würde. Am 30. August erklärte die deutsche Ökonomin Isabel Schnabel, Mitglied des EZB-Direktoriums, daher: „Die Inflationssorgen müssen Vorrang vor den Wachstumssorgen haben.“ Der Chefökonom der EZB, der Ire Philip Lane, schloss sich dieser Linie an und vertrat die Ansicht, dass eine restriktive Geldpolitik weiterhin notwendig sei.
Derzeit widerlegen die Wachstums- und Beschäftigungszahlen in einigen großen Ländern der Eurozone (Frankreich und Deutschland) diese Einschätzung, und der Direktor des französischen Statistikamtes schätzte ein, „dass es keinen Grund gibt, mit einem Anstieg der Inflation in einem anderen Tempo als dem derzeitigen zu rechnen“. Auf jeden Fall haben die Vereinigten Staaten den entgegengesetzten Weg eingeschlagen und beschlossen, sich künftig nicht mehr auf die Inflationsrate, sondern auf die Beschäftigungszahlen zu konzentrieren. Jerome Powell erklärte am 23. August tatsächlich, dass „die Fed alles tun wird, um den Arbeitsmarkt zu stützen“. Allerdings wird auf beiden Seiten des Atlantiks nie angesprochen, bis auf welches Niveau die Zinsen sinken könnten. Es herrscht Einigkeit darüber, dass es nie wieder Leitzinsen von null geben wird, geschweige denn negative. Doch es sind die Realzinsen, die Beachtung verdienen, denn ihr Niveau ist nicht unerheblich.
Trotz ihres Anstiegs im Nominalwert in den Jahren 2022 und 2023 blieben die Leitzinsen hinter dem Preisanstieg zurück. Die Realzinsen waren daher negativ – eine für Sparer ungünstige, für Kreditnehmer jedoch günstige Konstellation, die an die Situation in den 70er Jahren, aber auch an die Zeit vor 2022 erinnerte. Ab 2024 liegen die Leitzinsen nominal trotz ihres allmählichen Rückgangs wieder über der Inflationsrate. Wir haben es nun mit positiven Realzinsen zu tun. Der derzeitige Paradigmenwechsel wird zwangsläufig erhebliche, noch schwer abschätzbare Auswirkungen auf das Sparverhalten und die Investitionen haben. p
Knacken
In mehreren europäischen Ländern war ein schleppendes Wachstum der Preis, den man für die erfolgreiche Bekämpfung der Inflation zahlen musste. Die Zahlen sprechen für sich: Seit Februar 2020, also in viereinhalb Jahren, ist das deutsche BIP nur um 0,7 Prozent und das französische BIP um 2,3 Prozent gestiegen. Die Arbeitslosigkeit liegt auf einem hohen Niveau (sechs Prozent in Deutschland, 7,5 Prozent in Frankreich).
Es sind erneut Anzeichen von Schwäche zu vernehmen, die eine Zinssenkung unumgänglich machen, auch wenn deren Auswirkungen zunächst vor allem psychologischer Natur sein werden. In Frankreich hat die Zahl der Insolvenzen in diesem Sommer ein seit 2015 nicht mehr gesehenes Niveau erreicht, und die Banken befürchten eine Zunahme von Zahlungsausfällen zum Jahresende. Die Zahl der Beschäftigten im privaten Sektor geht zum ersten Mal seit Beginn der Gesundheitskrise zurück. Die Gewinnmarge der Unternehmen „geht deutlich zurück“, so das INSEE. In Deutschland ist das BIP im zweiten Quartal gesunken, bedingt durch den Rückgang bei Konsum und Investitionen. Das Land ist stark von der Flaute auf dem Automobilmarkt betroffen, und am 2. September kündigte Volkswagen mögliche Werksschließungen an. Aber auch andere Branchen sind betroffen: Bei Thyssen wurde eine Umstrukturierung angekündigt, und Intel hat ein Großprojekt gestrichen. GC
