Nachdem sich Anfang Oktober bereits der IWF besorgt gezeigt hatte, schlug Mitte November nun auch die EZB Alarm angesichts des raschen Anstiegs der Immobilienpreise. Doch zwischen den beiden Institutionen besteht – abgesehen vom geografischen Rahmen (im ersten Fall die ganze Welt, im zweiten Fall die Eurozone) – ein wesentlicher Unterschied: Die EZB hat die Entwicklung, über die sie sich heute Sorgen macht, selbst gefördert! Laut dem am 6. Oktober vom IWF veröffentlichten „Global Financial Stability Report“ stiegen die Immobilienpreise im Jahr 2020 weltweit um 5,3 Prozent (inflationsbereinigt) – der stärkste Anstieg seit fünfzehn Jahren. Dieser Preisanstieg betraf 18 der zwanzig im Bericht untersuchten Länder. In fünf Ländern lag er bei über zehn Prozent, und darunter verzeichneten Luxemburg, Neuseeland und die Türkei einen Preisanstieg zwischen fünfzehn und zwanzig Prozent!
Das Phänomen war bereits vor der Gesundheitskrise bekannt, war jedoch noch nie in einer Rezessionsphase beobachtet worden. Zugegebenermaßen war die auf die Pandemie folgende Rezession sehr ungewöhnlich: Die Haushaltseinkommen profitierten von fiskalischen Ausgleichsmaßnahmen, die darauf abzielten, eine Nachfrage zu stützen, die bereits seit mehreren Jahren durch das historisch niedrige Zinsniveau angekurbelt wurde – was wiederum auf die extrem lockere Geldpolitik der Zentralbanken zurückzuführen war. Seit dem Frühjahr 2020 wurde die Nachfrage durch die Folgen der Pandemie-Beschränkungen begünstigt, insbesondere durch den Boom der Telearbeit. Hinzu kamen Störungen in den Lieferketten, die die Kosten für verschiedene Vorleistungen im Bauprozess in die Höhe trieben, sowie Arbeitskräftemangel und ein knappes Angebot an Bauland und Wohnraum, vor allem in den Metropolen und deren Umland. Nach Angaben des IWF liegen die Baubeginne trotz einer jüngsten Erholung weiterhin unter dem Niveau der 2000er Jahre. Infolgedessen hat sich der Anstieg im Jahr 2021 weiter beschleunigt. In den USA sind die Immobilienpreise innerhalb von knapp einem Jahr um zwanzig Prozent gestiegen. In den Niederlanden beträgt der Anstieg über zwölf Monate 13 Prozent und in Deutschland 11 Prozent. In der Eurozone wird für 2021 ein Anstieg von 8 Prozent prognostiziert, was den stärksten Anstieg seit 30 Jahren darstellt.
Der IWF befürchtet offen, dass die Blase bald platzen könnte. „Längere Phasen rascher steigender Immobilienpreise können die Erwartung wecken, dass diese auch in Zukunft weiter steigen werden, was möglicherweise zu übermäßigen Risiken führt“, befürchtet die in Washington ansässige Institution. In ihrem Negativszenario könnten die Preise innerhalb der nächsten drei Jahre in den Industrieländern um 14 Prozent und in den Schwellenländern um 22 Prozent fallen, was einer Rückkehr auf das Niveau vor der Pandemie entspräche. Auch wenn die finanzielle Lage der privaten Haushalte etwas besser ist als während der Finanzkrise von 2008, ist eine Verschlechterung angesichts des schrittweisen Rückzugs der Unterstützungsmaßnahmen für Haushalte und Unternehmen nicht auszuschließen.
Die EZB ist dem IWF gefolgt, zeigte sich dabei jedoch weniger pessimistisch. In ihrem jüngsten Finanzstabilitätsbericht, einem 138-seitigen Dokument, das am 17. November veröffentlicht wurde, äußert sie sich besorgt über die „Überhitzung“ des Anstiegs, der auf 7,3 Prozent im Jahresvergleich geschätzt wird. Dies sei das „schnellste Wachstum seit 2005 vor dem Hintergrund gelockerter Bedingungen für die Vergabe von Hypothekarkrediten“. Der Anstieg fällt jedoch von Land zu Land unterschiedlich aus. Mit einem Anstieg von fast vierzehn Prozent zwischen Mitte 2020 und Mitte 2021 liegt Luxemburg hinter der Slowakei, die 19 Prozent verzeichnet. Sieben weitere Länder (Deutschland, Österreich, die Niederlande, Slowenien und die drei baltischen Staaten) verzeichnen über zwölf Monate Zuwächse zwischen zehn und vierzehn Prozent. Der Anstieg der Immobilienpreise belastet die Haushalte. Die OECD hatte im Juni 2021 aufgezeigt, dass in einigen Ländern die Anzahl der Jahre, in denen das verfügbare Einkommen der Haushalte zum Erwerb einer 100 Quadratmeter großen Wohnung benötigt wird, innerhalb eines Jahrzehnts stark gestiegen ist: So sind in Frankreich nun 12,8 Jahre erforderlich, gegenüber 7,8 im Jahr 2010, also fünf Jahre mehr. Nur Neuseeland (fast 19 Jahre Einkommen), Australien und Irland schneiden noch schlechter ab. Im Vereinigten Königreich sind es elf Jahre, gegenüber 6,7 vor zehn Jahren, und in Spanien 11,1 Jahre gegenüber 8,2 im Jahr 2010.
Die Verschuldung steigt. Nach Angaben der EZB ist die Schuldenquote, die sich zwischen 2016 und 2020 bei rund 95 Prozent stabilisiert hatte, wieder auf etwa 98 Prozent gestiegen und nähert sich damit ihrem Rekordwert von 2010 (hundert Prozent). Vor zwanzig Jahren lag sie noch bei nur 75 Prozent und im Jahr 2005 bei 85 Prozent. Der Anteil der Kredite mit einem LTI-Verhältnis (Loan-to-Income) von über sechs beträgt mittlerweile 21 Prozent der Gesamtzahl. Das bedeutet, dass jeder fünfte Haushalt mehr als das Sechsfache seines verfügbaren Einkommens aufnimmt. Dies entspricht dem Niveau von 2007 kurz vor der Finanzkrise, während der Anteil im Jahr 2014 noch bei vierzehn Prozent lag. Die Hälfte der Kredite wird mittlerweile mit einem LTV-Verhältnis (Loan-to-Value, d. h. dem durch den Kredit finanzierten Anteil des Kaufpreises) von über 0,90 vergeben, gegenüber 35 Prozent im Jahr 2014 und 40 Prozent im Jahr 2007. Glücklicherweise ist dank der niedrigen Zinssätze liegt die Schuldenlast heute deutlich unter dem Niveau von 2007, doch sind Haushalte, die Kredite mit variablem Zinssatz aufgenommen haben (eine in einigen Ländern weit verbreitete Praxis), dem von den meisten Experten prognostizierten Anstieg der langfristigen Zinssätze ausgesetzt.
Wie der IWF, der bereits „die wachsende Kluft zwischen den Fundamentaldaten, die den Wert von Wohnimmobilien bestimmen, und den Preisen“ festgestellt hatte, beobachtet auch die EZB „zunehmende Anzeichen einer Überbewertung“. Der von ihr berechnete, recht komplexe Indikator zeigt, dass die Überbewertung, die 2005 einsetzte, 2007 einen Höchststand (plus zehn Prozent) erreicht hatte, bevor sie aufgrund der Krise wieder zurückging. Von 2011 bis 2018 waren Immobilien eher unterbewertet, doch anschließend kam es zu einem starken Anstieg, insbesondere im Jahr 2020, sodass die Preise heute um 13 bis 14 Prozent über einem „&normal “. Dies erhöht die Wahrscheinlichkeit, dass die Wohnimmobilienmärkte „ eine Korrektur erfahren, insbesondere in Ländern, in denen die Bewertungsniveaus bereits hoch sind “. Nach Ansicht der EZB könnten die Wirtschaft und das Finanzsystem dann über verschiedene Kanäle in Mitleidenschaft gezogen werden, wie dies nach 2008 in mehreren Ländern (Irland, Spanien) der Fall war. Sinkende Wohnimmobilienpreise können die Ausgaben der privaten Haushalte über Vermögens- und/oder Vertrauenseffekte belasten. Eine hohe Verschuldung der privaten Haushalte kann zu Zahlungsausfällen führen, wenn sich die Schulden als untragbar erweisen. Wenn der Preisanstieg mit einem Bauboom einherging, sind auch die Bauunternehmen betroffen. Schließlich kann das Platzen einer Immobilienblase das Kreditangebot der Banken aufgrund sinkender Sicherheitenwerte und höherer Risiken erheblich beeinträchtigen, was den Konjunkturrückgang noch verstärkt.
Die EZB kommt zu dem Schluss, dass die Lage auf den Wohnimmobilienmärkten weniger besorgniserregend ist als vor der Krise von 2008, und schreibt: „ die Vergabe von Hypothekarkrediten weniger exzessiv ist (auch wenn in mehreren Ländern des Euroraums das jährliche Wachstum der Immobilienkredite an private Haushalte über sieben Prozent liegt und sich beschleunigt) und die Bilanzen der privaten Haushalte derzeit widerstandsfähiger erscheinen “. Zudem ist das Bankensystem der Eurozone trotz der Pandemie widerstandsfähiger geworden, dank einer besseren Aufsicht, soliderer Kapitalausstattung und – in einigen Ländern – Maßnahmen, die bereits Immobilienrisiken angehen. Die Zentralbank ist jedoch der Ansicht, dass „die anhaltende Anhäufung von Schwachstellen auf den Wohnimmobilienmärkten eine genaue Überwachung und gegebenenfalls makroprudenzielle Maßnahmen erfordert“. Bereits vor der Pandemie, im September 2019, waren vier Länder (Luxemburg, Belgien, Niederlande, Finnland) waren Gegenstand einer Empfehlung des Europäischen Ausschusses für Systemrisiken (besser bekannt unter seiner englischen Abkürzung ESRB für European Systemic Risk Board) gewesen, und zwei weitere Länder, Frankreich und Deutschland, hatten sogar eine Verwarnung erhalten.
Auch die OECD
Die OECD hat für 46 der 55 Länder, die zu ihrem „Entwicklungszentrum“ gehören, Zahlen zur Entwicklung der nominalen Immobilienpreise seit 2015 vorgelegt. Der Durchschnitt liegt bei 43 Prozent, ist aber natürlich wenig aussagekräftig. Neun Länder verzeichneten einen Anstieg von über sechzig Prozent. Dies gilt beispielsweise für Luxemburg mit 68 Prozent, das auf Platz sechs liegt, jedoch weit hinter der Türkei, die mit 118 Prozent die Rangliste anführt, und Ungarn, das mit 95 Prozent den zweiten Platz belegt. Unter den Nachbarländern des Großherzogtums verzeichnet Deutschland einen Anstieg von 51 Prozent, deutlich mehr als Belgien und Frankreich (27 bzw. 23 Prozent). Italien liegt auf dem vorletzten Platz, da sich die Preise dort in sechs Jahren kaum verändert haben (+2 Prozent), während die Niederlande mit 59 Prozent unter den Top 10 rangieren. Die OECD stellt zudem fest, dass das Verhältnis zwischen den ausstehenden Hypothekenschulden der Haushalte und dem BIP (sechzig Prozent) „in Luxemburg im internationalen Vergleich relativ hoch ist, was sich durch die begrenzte Verfügbarkeit von Wohnraum erklärt“. Tatsächlich liegt er nicht weit von den Werten Belgiens und Frankreichs entfernt. Unter den 38 OECD-Mitgliedstaaten erreichte das jährliche Wachstum der Immobilienpreise im ersten Quartal 2021 im Vergleich zum Vorjahreszeitraum 9,4 Prozent – der stärkste Anstieg seit dreißig Jahren.
