Die Europäische Zentralbank (EZB) legt noch einmal nach. Bereits Mitte November 2021 hatte sie ihre Besorgnis über das Risiko einer Immobilienblase zum Ausdruck gebracht. Am 16. Februar wiederholte sie ihre Warnung: Nach Ansicht der EZB weist der Markt erhebliche Schwachstellen auf, die die Banken der Eurozone gefährden. Es ist außergewöhnlich, dass die EZB drei Monate, nachdem sie ein Thema bereits angesprochen hatte, noch einmal darauf zurückkommt. Ein weiterer Beweis für die vorherrschende Besorgnis: Kaum fünf Tage zuvor hatte der Europäische Ausschuss für Systemrisiken (ESRB) selbst Alarm geschlagen.
In der Einleitung zu ihrem im November 2021 veröffentlichten „Financial Stability Review“ stellt die EZB fest, dass sich „eine Reihe von Schwachstellen verschärft haben“ im Immobilienbereich. Zwischen Mitte 2020 und Mitte 2021 stiegen die Wohnimmobilienpreise im Euroraum um 7,3 Prozent – das ist das schnellste Wachstum seit 2005 –, was Befürchtungen weckt, dass die Preise im Vergleich zu den langfristigen Trends überbewertet sind und es daher zu einer drastischen Korrektur kommen könnte. Der Bericht stellt fest, dass „die Dynamik der Wohnimmobilienmärkte mit einer lebhaften Entwicklung bei den Hypothekarkrediten einhergeht und eine schrittweise Verschlechterung der Kreditvergabestandards zu beobachten ist (…). Die hohe und weiter steigende Verschuldung der privaten Haushalte trägt ebenfalls dazu bei, die Anfälligkeiten mittelfristig zu erhöhen, was die Argumente für eine erneute Aktivierung makroprudenzieller Maßnahmen untermauert “. Für Luis de Guindos, Vizepräsident der EZB, breitet sich dieses Phänomen der „Überhitzung“ neigt dazu, sich auszuweiten, wobei einige Länder stärker betroffen sind als andere; er nennt dabei die Niederlande, wo der Immobilienboom durch variabel verzinsliche Kredite finanziert wird, und vor allem Deutschland, wo die Laufzeiten von Immobilienkrediten bis zu 45 Jahre betragen können.
Gerade der Fall Deutschland gehört zu denjenigen, die dem Europäischen Ausschuss für Systemrisiken (ESRB) am meisten Sorge bereiten, wie aus dem am 11. Februar veröffentlichten Dokument mit dem Titel „Vulnerabilities in the residential real estate sectors of the EEA countries“ hervorgeht. Der ESRB, der nach der großen Finanzkrise von 2008 gegründet wurde, um systemische Risiken im europäischen Finanzsystem zu überwachen und zu verhindern, ist eine Institution, die der EZB sehr nahe steht (den Vorsitz hat übrigens die Präsidentin der Europäischen Zentralbank, Christine Lagarde), doch sein Überwachungsbereich beschränkt sich nicht auf die Eurozone, da er alle EU-Länder sowie Liechtenstein, Norwegen und Island umfasst. Der ESRB hat sich seinerseits mit den „mittelfristigen Anfälligkeiten im Zusammenhang mit Wohnimmobilien“ befasst. Obwohl diese manchmal länderspezifisch sind, haben sie doch gemeinsam, dass sie „&mit dem raschen Anstieg und einer möglichen Überbewertung der Immobilienpreise, dem Umfang und der Dynamik der Verschuldung der privaten Haushalte, dem Wachstum der Immobilienkredite sowie Anzeichen für eine Lockerung der Kreditvergabestandards zusammenhängen “. Dies entspricht in etwa den Formulierungen, die die EZB im November 2021 verwendet hat.
Im Februar 2022 erhielten fünf Länder „ Verwarnungen “ : Bulgarien, Kroatien, Ungarn, Liechtenstein und die Slowakei. Für zwei Länder, die bereits 2016 (Österreich) und 2019 (Deutschland) verwarnt worden waren, bei denen die Probleme jedoch nicht ausreichend angegangen wurden, hat der ESRB nun einen Schritt weiter gegangen und diesmal „Empfehlungen“ ausgesprochen &: Deutschland steht dabei besonders im Fokus, da Studien dort eine Überbewertung der Immobilienpreise von 19 bis 23 Prozent beziffern. In diesem Land empfiehlt der ESRB, eine Obergrenze für den kreditfinanzierten Betrag im Verhältnis zum Kaufwert der Immobilie festzulegen.
Der Ausschuss nutzte die Gelegenheit, um eine Bestandsaufnahme der Stellungnahmen vorzunehmen, die er im September 2019 abgegeben hatte. Von den sechs Ländern, denen damals eine Empfehlung ausgesprochen worden war, weisen vier nach wie vor hohe Schwachstellen auf: Dazu gehören Dänemark, Luxemburg, die Niederlande und Schweden. In den beiden anderen Ländern (Belgien und Finnland) liegen die Schwachstellen auf „mittlerem Niveau“. Luxemburg gilt als Musterschüler, da es als einziges der sechs Länder als „vollständig konform“ eingestuft wurde, doch die Zahlen geben weiterhin Anlass zur Sorge. Von den fünf Ländern, die damals eine Verwarnung erhalten hatten, hat sich die Lage nur in Deutschland verschlechtert; die vier anderen (Tschechische Republik, Frankreich, Island und Norwegen) haben „angemessene und ausreichende“ Maßnahmen ergriffen.
Die EZB hat in ihrem jüngsten, am 16. Februar veröffentlichten Newsletter erneut darauf hingewiesen, und bekräftigte dabei die bereits im November 2021 geäußerten Befürchtungen hinsichtlich des Wohnimmobiliensektors (oder RRE für „residential real estate“), auf den 26 Prozent der von den Banken vergebenen Kredite entfallen. Diesmal legt sie den Schwerpunkt auf einen weiteren Faktor, der den Anstieg der Immobilienpreise begünstigt hat, nämlich den Rückgang des Neubaus von Wohnungen aufgrund von Arbeitskräftemangel, aber auch von Baustoffengpässen in den weltweiten Lieferketten. Der Erwerb von Wohneigentum ist überall gleichbedeutend mit einer höheren Verschuldung der Haushalte und damit verbundenen Insolvenzrisiken. Und sollte es zu einer „Korrektur“ kommen, würde der Wertverlust der Immobilien sich auch auf die von den Banken als Sicherheiten genutzten Vermögenswerte auswirken, was für diese ein zusätzlicher Schwachpunkt darstellen würde.
Für die EZB würde das Risiko jedoch hauptsächlich vom Bereich der gewerblichen Immobilien (CRE) ausgehen, der unter anderem Büroimmobilien und Verkaufsflächen umfasst: In diesen Segmenten haben die Zunahme der Telearbeit und der Boom des Online-Handels im Zusammenhang mit der Gesundheitskrise einen bereits zuvor erkennbaren Trend beschleunigt. Nach Ansicht der EZB dürften die strukturellen Veränderungen auf dem Büro- und Einzelhandelsmarkt mittelfristig zu sinkenden Mieten führen und sich auf die in diesem Markt tätigen Banken auswirken. Dies könnte nämlich die finanzielle Lage der Kreditnehmer schwächen und „zu höheren Kreditausfällen bei den Banken führen, die einen hohen Anteil an endfälligen Krediten, nicht vollständig besicherten Krediten oder Krediten ohne Rückgriffsmöglichkeit haben“, was sie dazu zwingen würde, ihre Rückstellungen zur Absicherung dieses Risikos zu erhöhen. Zudem „würde bei sinkenden Marktpreisen auch der Wert der Sicherheiten der Banken sinken“. Das Ausmaß des Engagements europäischer Banken im CRE-Bereich „stellt eine erhebliche Anfälligkeit dar“: Diese Kredite machen etwa acht Prozent des gesamten Kreditvolumens der beaufsichtigten Banken und mehr als zwanzig Prozent ihres gesamten Kreditvolumens an nichtfinanzielle Unternehmen aus. Während dieser letzte Prozentsatz in Luxemburg, Belgien und Frankreich nahe am Durchschnitt liegt, ist er in Deutschland, Italien, Österreich und den baltischen Staaten deutlich höher (30 bis 40 Prozent) und übersteigt in Zypern 60 Prozent.
Doch abgesehen vom Umfang der Finanzierungen ist es vor allem deren Qualität, die Anlass zur Sorge gibt. Bereits im November 2021 hatte die EZB ihre Besorgnis darüber geäußert, dass die Bilanzen der Finanzinstitute im Euroraum einen erheblichen Anteil an „anfälligen Forderungen“ aus dem Einzelhandels- und Büroimmobiliensektor enthielten.
Die Rekordzahlen aus Luxemburg
Das Großherzogtum hält mehrere besorgniserregende Rekorde auf europäischer Ebene. Nach Angaben des ESRB betrug der durchschnittliche Anstieg der Wohnimmobilienpreise über einen Dreijahreszeitraum (2018–2021) betrug der Anstieg der Wohnimmobilienpreise dort 12,3 Prozent – der stärkste in Europa und weit vor den Werten der Nachbarländer Deutschland (7,1 Prozent), Belgien (4,7 Prozent) und Frankreich (3,8 Prozent).
Luxemburg weist zudem die höchsten Indikatoren für eine Überbewertung auf. „Aufgrund der Entkopplung der Immobilienpreisentwicklung von der Konjunktur hat sich die Kluft zwischen dem Anstieg der Wohnungspreise und dem Einkommenswachstum vergrößert.“ Diese Abweichung beträgt im Großherzogtum 68 Prozent, während sie in Deutschland und Belgien nur
23 Prozent, in den Niederlanden 19 Prozent und in Frankreich 19 Prozent beträgt. Die durch eine ökonometrische Berechnung der EZB ermittelte Überbewertungsquote liegt bei 48 Prozent, bei einem europäischen Durchschnitt von sechs Prozent und Werten von höchstens 19 Prozent in Deutschland und 14 Prozent in Belgien.
Mit einem durchschnittlichen Wachstum von 7,7 Prozent pro Jahr über einen Zeitraum von drei Jahren sind die Immobilienkredite an Privatpersonen doppelt so schnell gestiegen wie im europäischen Durchschnitt, und die Verschuldung der privaten Haushalte liegt mit einer Quote von 178 Prozent des Einkommens deutlich höher als in Deutschland (90 Prozent) und in Frankreich (102 Prozent). Dennoch liegt das Land in Europa nur auf Platz 5 hinter Norwegen, Dänemark, den Niederlanden und Schweden.
