Normalerweise sind die Finanzmärkte, insbesondere die Aktienmärkte, von einer mehr oder weniger starken Volatilität geprägt, die Privatanleger abschrecken kann. Das bedeutet, dass beispielsweise im Rahmen eines Aufwärtstrends die Kurse täglich – und bei stündlich notierten Titeln sogar von Minute zu Minute – teilweise heftige Schwankungen nach oben oder unten erleben können. Diese ständigen Schwankungen spiegeln unter anderem die Einschätzung bekannter oder absehbarer interner und externer Risiken wider. Ein unvorhersehbarer Schock kann einen abrupten Einbruch auslösen. Dieser ist jedoch in der Regel von kurzer Dauer, und sobald sich die Marktteilnehmer wieder gefasst haben, setzt eine Erholung ein, und der Aufwärtstrend setzt sich mit „normaler“ Volatilität fort, die anhand spezifischer Indizes gemessen wird.
Die Covid-19-Gesundheitskrise lieferte hierfür ein hervorragendes Beispiel. Zwischen dem 21. Februar und dem 20. März 2020 verlor der Euro Stoxx 50-Index 33 Prozent seines Wertes, bevor er sich wieder erholte. Sein Vorkrisenniveau erreichte er jedoch erst nach einem Jahr wieder, während der S&P 500, der um 32 Prozent gefallen war, seine Verluste bereits im August 2020 wieder wettgemacht hatte. Der Zeitpunkt der Erholung ist nicht zufällig: Gerade als die Lockdowns begannen – das heißt, als strenge und klare Maßnahmen zur Bekämpfung des Virus ergriffen wurden –, stoppten die Märkte ihren Abwärtstrend. Auf die Unsicherheit, die Ende Februar bis Anfang März 2020 herrschte, folgten stabilere Aussichten, auch wenn der Erfolg keineswegs garantiert war.
Hat ein geopolitischer Schock dieselben Auswirkungen? Seit mehreren Monaten, ja sogar seit mehreren Jahren hatten die Finanzmärkte das Risiko eingepreist, dass Russland die östlichen Provinzen der Ukraine annektieren könnte, so wie es dies 2014 mit der Krim getan hatte. Die seit dem 24. Februar gegen das gesamte Land gerichtete Aggression war daher eine böse Überraschung, die die Aktienmärkte einbrechen ließ. Angesichts der Schwere der Lage fiel der Rückgang jedoch relativ gering aus (-6,8 Prozent an einem Tag für den Eurostoxx 50 und -3,6 Prozent für den S&P 500), und die Märkte erholten sich anschließend rasch. Es stellt sich nun die Frage, ob ein langwieriger, sich ausweitender und härterer Krieg verheerendere Folgen für die Börsen haben wird. Obwohl es weltweit ständig bewaffnete Konflikte gibt und John Maynard Keynes bereits 1919 ein berühmtes Buch über deren wirtschaftliche Folgen verfasste („The Economic Consequences of The Peace“), weiß man noch relativ wenig über ihre Auswirkungen auf die Finanzmärkte.
Es lässt sich jedoch feststellen, dass die Feindseligkeiten selbst nur begrenzte Auswirkungen haben. Die Aktienkurse fallen in der Phase steigender Risiken und steigen wieder an, sobald der Krieg erklärt wird, da Anleger laut einer Studie des Swiss Finance Institute stets „einen sicheren Krieg einer unklaren Situation vorziehen, in der die Wahrscheinlichkeit eines Krieges hoch ist“. Der Fall der Vereinigten Staaten zur Zeit des Zweiten Weltkriegs ist aufschlussreich. Man könnte a priori annehmen, dass die Aktienkurse im September 1939 mit dem Einmarsch in Polen und dem Ausbruch des Krieges gefallen sind. Tatsächlich verzeichnete der Dow-Jones-Index bereits ab März 1938, als Hitler Österreich annektierte, einen starken Rückgang, bevor er bis zur unerwarteten Niederlage Frankreichs im Juni 1940 wieder anzog. Nach einem erneuten Tiefpunkt infolge des Angriffs auf Pearl Harbor setzte er zu einem stetigen Aufwärtstrend an (insbesondere nach der Landung in Nordafrika Ende 1942, die kaum noch Zweifel am Ausgang des Konflikts ließ), der bis zum Sommer 1946 anhielt und zu einer Verdopplung des Indexwerts führte.
Dieser Krieg und die darauf folgenden Konflikte haben ein zentrales Merkmal der Finanzmärkte verdeutlicht: Sie verabscheuen Überraschungen und reagieren nur auf unvorhergesehene Ereignisse mit starken Schwankungen, während erwartete Krisen bereits weit im Voraus in die Bewertungen einfließen. Zudem zeigt eine aktuelle Studie von LPL Financial, dass Kursrückgänge, wenn sie denn auftreten, in ihrem Ausmaß und ihrer Dauer begrenzt bleiben. Und sollte sich der Konflikt hinziehen, wirkt sich dies in der Regel positiv auf die Märkte aus, denn jeder Krieg birgt zwar schreckliche Gefahren, schafft aber auch Chancen. Zwischen 1941 und 1945 kurbelten die Kriegsanstrengungen der Vereinigten Staaten das Wirtschaftswachstum an und ermöglichten es dem Land, die Auswirkungen der Krise von 1929 endlich zu überwinden. Dies galt laut einer Studie des Finanzfachmanns Mark Armbruster auch für den Koreakrieg, den Vietnamkrieg und den Golfkrieg. Armbruster stellt fest, dass im Zeitraum von 1926 bis 2013 die Volatilität an den Aktienmärkten in Kriegszeiten stets geringer war.
Trotz historischer Parallelen ist jeder Konflikt einzigartig, und es ist schwierig, seine wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen vorherzusagen. Man kann jedoch davon ausgehen, dass der Krieg in Osteuropa tiefe Spuren hinterlassen wird. Russland ist wirtschaftlich gesehen kein großes Land und liegt gemessen am BIP weltweit nur auf Platz elf, zwischen Kanada und Südkorea. Betrachtet man das Pro-Kopf-BIP, gilt es fast als armes Land und belegt (je nach Quelle) weltweit den 50. bis 70. Platz, wobei der Lebensstandard um 30 Prozent unter dem EU-Durchschnitt liegt. In bestimmten Bereichen wie Energie und Rohstoffe spielt es jedoch eine sehr wichtige Rolle. Russland ist der weltweit größte Erdgasproduzent, und Europa ist in hohem Maße davon abhängig (vierzig Prozent seines Verbrauchs). Es ist der zweitgrößte Erdölproduzent der Welt (30 Prozent der europäischen Versorgung) sowie der zweitgrößte Aluminiumproduzent und belegt beim Weizen den dritten Platz (die Ukraine liegt auf Platz acht). Mehrere große europäische, amerikanische und japanische Unternehmen sind in Russland und in der Ukraine vertreten.
Die durch den Krieg verursachten Zerstörungen, die Störungen im Verkehrs- und Produktionswesen, der Anstieg der Energiepreise sowie die Folgen der gegen Russland verhängten Finanzsanktionen werden sich auf das Wirtschaftswachstum und die Unternehmensergebnisse auswirken. Die Auswirkungen werden aufgrund des unwiderruflichen Vertrauensbruchs zwischen Russland und dem Rest der Welt von Dauer sein. Diese Besonderheiten des andauernden Konflikts lassen – sollte er sich bis ins Frühjahr hinziehen – befürchten, dass es in den kommenden Monaten zu einem Bärenmarkt kommen könnte, oder erhöhen zumindest dessen Wahrscheinlichkeit erheblich.
Die LPL-Studie
Der US-amerikanische Broker LPL Financial veröffentlichte im Januar 2020 eine Studie mit dem Titel „How Stocks Do During Geopolitical Events“. Die Forscher wählten 21 „ geopolitische Schocks “ aus dem Zeitraum von 1941 bis 2020 aus und untersuchten die Kursschwankungen des S&P 500 am Tag des Ereignisses, deren Gesamtauswirkungen sowie die Anzahl der Tage, die erforderlich waren, um wieder das ursprüngliche Niveau zu erreichen. Im Durchschnitt betrug der Rückgang am ersten Tag 1,2 Prozent und insgesamt 5 Prozent. Es dauerte durchschnittlich 47 Tage, bis sich die Lage wieder „normalisierte“. Diese Zahlen sind jedoch aufgrund der unterschiedlichen Art und des unterschiedlichen Ausmaßes der untersuchten Ereignisse wenig aussagekräftig.
Der Schock mit den größten Auswirkungen war wenig überraschend der Angriff auf Pearl Harbor am
7. Dezember 1941, der einen Einbruch des Index um 19,8 Prozent und eine 307-tägige „Erholungsphase“ zur Folge hatte. Unmittelbar danach folgt die Invasion Kuwaits durch den Irak (2. August 1990), die den amerikanischen Aktienmarkt um 16,9 Prozent einbrechen ließ und eine sechsmonatige Erholungsphase einleitete. An dritter Stelle steht der Beginn des Koreakriegs (26. Juni 1950): -12,9 Prozent und 82 Tage. Die Anschläge vom 11. September 2001 führten zu einem Rückgang um 11,6 Prozent, doch es dauerte nur einen Monat, bis die Märkte ihr Niveau wieder erreichten. Kaum mehr als bei der Kubakrise im Oktober 1962, die die Welt dennoch an den Rand eines Atomkriegs brachte: Rückgang um 6,6 Prozent an der Wall Street und Rückkehr auf das ursprüngliche Niveau nach 18 Tagen. Die drei Kriege zwischen Israel und den arabischen Ländern in den Jahren 1956, 1967 und 1973 hatten nur begrenzte Auswirkungen (Rückgänge zwischen 0,6 und 1,5 Prozent) und waren von sehr kurzer Dauer (eine Woche). Was die Attentate auf US-Präsidenten betrifft (JFK 1963 und Reagan 1981), so haben sie die Börse praktisch nicht bewegt.
Der Angstindex
Der VIX-Index (Abkürzung für „Volatility Index“) existiert in seiner heutigen Form seit 1993 und wurde auf Initiative der Chicago Board Options Exchange (CBOE) eingeführt, die ihn täglich anhand der Kurse von Call- und Put-Optionen auf den amerikanischen S&P-500-Index berechnet. Der VIX soll die Schwankungen dieses Indexes über einen Zeitraum von den kommenden dreißig Tagen vorhersagen und Aufschluss darüber geben, ob sich der US-Aktienmarkt eher nach oben (Bullenmarkt) oder nach unten (Bärenmarkt) entwickeln wird. Er wird auf einer Skala von 0 bis 100 angegeben. Unterhalb von 15 herrscht am Börsenmarkt ein Klima des Vertrauens. Zwischen 20 und 30 nimmt die Nervosität zu, doch ein Anstieg ist möglich. Oberhalb von 30 macht sich an den Märkten die Angst vor einem Einbruch breit, daher auch der Name des Index.
Die Daten stammen aus wissenschaftlichen Arbeiten und reichen bis Anfang 1986 zurück. Zwischen 2010 und 2020 lag der Durchschnitt bei 16 Punkten. Seit seiner Einführung hat der VIX die 40-Punkte-Marke nur achtmal überschritten. Sein jüngster Höchststand lag im März 2020 aufgrund der Gesundheitskrise bei 85: Am 10. Februar 2020 betrug er noch 13 und fiel bis zum
1. Juni auf 25 zurück. Bei den Terroranschlägen im September 2001 und während der Finanzkrise im Oktober 2008 hatte er lediglich 58 erreicht. Der VIX startete im Jahr 2022 auf dem niedrigen Niveau von 16,5 und stieg zum Zeitpunkt des russischen Einmarsches in die Ukraine auf 32, was fast einer Verdopplung entspricht. Dennoch sind wir noch weit vom Höchststand während der Corona-Pandemie entfernt, zumal das aktuelle Niveau bereits Ende Januar erreicht worden war, bevor sich die Lage wieder beruhigte.
Die CBOE hat weitere Volatilitätsindizes entwickelt, wie beispielsweise den VNX, der auf dem Nasdaq-100-Index basiert, oder den VXD, der auf dem Dow-Jones-Industrial-Average-Index (30 Werte) basiert. In Europa ist beispielsweise der VCAC (oder CAC 40 VIX) auf dem französischen Markt zu nennen. In jedem Fall spiegeln die Werte dieser Indizes an einem bestimmten Tag lediglich die „Nervosität“ des Marktes zu diesem Zeitpunkt wider. Vielmehr müssen ihre Schwankungen untersucht werden, um die mögliche Kursentwicklung abzuschätzen.
