Glücklicherweise hat er nichts mit dem Krieg gemein, der in Osteuropa tobt – außer vielleicht der Entschlossenheit der Gegner. Tatsächlich ist zwischen Finanzfachleuten und Verbraucherverbänden ein „Krieg der Studien“ über die Art und Weise der Vergütung von Finanzberatung entbrannt. Im Zuge der laufenden Überarbeitung mehrerer Richtlinien, insbesondere der MiFID II, will die Europäische Kommission einen härteren Kurs einschlagen und erwägt, die Provisionen auf den Verkauf von Finanzprodukten – die in Europa bei weitem das vorherrschende System sind – schlichtweg zu verbieten. Die Finanzberatungsunternehmen wehren sich vehement gegen Maßnahmen, die ihr Geschäftsmodell radikal in Frage stellen würden, während einige Verbraucherverbände das derzeitige System pauschal als „Zahlung von Bestechungsgeldern“ bezeichnen. Beide Seiten legen unabhängige Berichte vor, um ihre jeweiligen Standpunkte zu untermauern.
Finanzberatung kann den Kunden, die sie in Anspruch nehmen, auf zwei Arten in Rechnung gestellt werden. Entweder direkt in Form von Honoraren, wie es Ärzte, Rechtsanwälte oder Wirtschaftsprüfer tun, oder indirekt: Da sich die Beratung meist in der Empfehlung von Finanzprodukten niederschlägt, leiten die Anbieter einen Teil der bei Vertragsabschluss und während der Laufzeit eingenommenen Beträge an die Berater weiter. Man spricht dann von Rückvergütungen. Diese für den Kunden, der nichts aus eigener Tasche bezahlen muss, schmerzfreie Variante ist in Europa am weitesten verbreitet. In den meisten Ländern existiert sie parallel zur Honorarabrechnung, oft sogar innerhalb derselben Kanzlei. Die MiFID-Richtlinien haben die Situation verändert. Die MiFID I, die 2007 in Kraft trat, regelte die Provisionen durch die Einführung von Informationspflichten und Anforderungen an die Qualität der für den Kunden erbrachten Dienstleistungen. Die MiFID II, die ab 2018 gilt, ging noch einen Schritt weiter und verbot Provisionen im Rahmen von „unabhängigen“ Beratungsleistungen und individuellen Portfoliomanagement-Dienstleistungen vollständig. Zudem wurden die Anforderungen hinsichtlich der „Verbesserung der Dienstleistungsqualität“ verschärft: Konkret bedeutet dies, den Kunden Zugang zu einer möglichst breiten Palette von Anlageprodukten zu ermöglichen.
Ein Konsortium aus 17 Berufsverbänden aus Frankreich, Spanien und Italien hat – in Anlehnung an eine ähnliche Studie aus Deutschland – die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft KPMG beauftragt, eine vergleichende Untersuchung der beiden Vergütungssysteme durchzuführen, wobei es sich insbesondere auf die Beispiele des Vereinigten Königreichs und der Niederlande stützte, wo Rückvergütungen bereits 2012 bzw. 2014 verboten wurden, also noch vor der Umsetzung der MiFID II. Der am 17. Februar 2022 veröffentlichte Bericht von KPMG kommt zu dem Ergebnis, dass die beiden Modelle hinsichtlich der Kosten für die Anleger nahezu gleichwertig sind. Die Gesamtbetriebskosten (Total Cost of Ownership oder TCO) für einen Aktienfonds, der fünf Jahre lang von einem „ Privatkunden “ betragen im Durchschnitt 2,04 Prozent pro Jahr in Frankreich, Spanien und Italien, wo das Provisionsmodell vorherrscht, sowie 1,93 Prozent in den Niederlanden und 2,51 Prozent im Vereinigten Königreich, wo es verboten ist. Demgegenüber hätte das „reine Honorarmodell“ einen gravierenden Nachteil: Eine echte Beratungsleistung wäre dabei erst ab einem bestimmten Finanzvermögen zugänglich, das im Vereinigten Königreich mit 100 000 Pfund, d. h. etwa 120 000 Euro) deutlich höher ist als in den Niederlanden (500 000 Euro).
Kunden, die unterhalb dieser Schwelle liegen – also die große Mehrheit –, erhalten lediglich standardisierte Beratung oder werden über Robo-Advisor betreut. Diese Tools zur automatisierten Vermögensallokation sind zwar kostengünstig, bieten aber noch lange nicht alle Garantien für Transparenz und Unparteilichkeit, wie der Vorsitzende der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC, Gary Gensler, kürzlich erklärte. Zudem wird dabei außer Acht gelassen, dass „Anleger mit geringerem Vermögen aufgrund fehlender Erfahrung und Kenntnisse in einem Europa, das durch eine schwache Finanzkultur gekennzeichnet ist, einen größeren Bedarf an Unterstützung haben“, schreiben die Autoren des Berichts. Ergänzend zur Studie belegt eine unter Anlegern durchgeführte Umfrage deren Wunsch nach Unterstützung bei der Finanzverwaltung, sei es bei alltäglichen Geldanlagen oder bei umfangreichen Vermögensgeschäften. Der Wunsch nach persönlichem Kontakt und individueller Betreuung durch einen Finanzexperten ist nach wie vor vorherrschend, wie die deutsche BaFin gezeigt hat, für die die Enge der Beziehung wichtiger ist als die Art und sogar die Höhe der Vergütung.
In dieser Hinsicht wäre das Modell, das auf den von den „Anbietern von Finanzprodukten“ gezahlten Provisionen basiert, besser geeignet, da es keine Diskriminierung zwischen Kunden aufgrund ihrer Größe vorsieht; die wesentliche Voraussetzung ist vielmehr, dass das Produkt ihrem Profil entspricht. Entsprechend den Anforderungen der MiFID II haben die Vertriebsunternehmen die Palette der den Kunden angebotenen Lösungen erweitert: Mehr als zwei Drittel der in der KPMG-Stichprobe erfassten Anbieter bieten Produkte von Drittanbietern an (sogenanntes „Open-Architecture“-Modell), wobei dieser Anteil stetig zunimmt, ohne dass sich dies auf die Gesamtbetriebskosten (TCO) auswirkt. Schließlich zeigt die Studie, dass die Vertriebsunternehmen Systeme zur Prävention und zum Management potenzieller Interessenkonflikte eingerichtet haben, die teilweise über die regulatorischen Anforderungen hinausgehen, um den Anlegerschutz zu gewährleisten. Am 3. Februar, noch vor ihrer Veröffentlichung, wurde die KPMG-Studie von Better Finance, dem Europäischen Verband der Sparer und Nutzer von Finanzdienstleistungen mit Sitz in Brüssel, scharf kritisiert.
Nach Angaben dieser gemeinnützigen Organisation sind die Schlussfolgerungen von KPMG irreführend, da ihre eigenen Berechnungen zeigen, dass „ provisionsbasierte Vertriebsmodelle die Privatanleger bis zu fünfzehn Prozent ihrer Investitionen an Verkaufsprovisionen kosten und Interessenkonflikte hervorrufen, die ihre Rendite erheblich beeinträchtigen “. Die Methodik weise gravierende Mängel auf, darunter die Tatsache, dass der Bericht nur neun Prozent der Finanzersparnisse der EU-Haushalte untersucht habe, wobei die größte Kategorie von Anlageprodukten für Privatkunden, nämlich Lebensversicherungen und Altersvorsorge (34 Prozent der Finanzersparnisse), unberücksichtigt blieb. Für Better Finance entsprechen Rückvergütungen in keiner Weise „Beratungshonoraren“. Es handelt sich schlicht und einfach um Anreize für den Verkauf bestimmter Produkte, was dadurch belegt wird, dass „reine Ausführungsgeschäfte“ (d. h. solche, die ohne jegliche „ Beratung“ verkauft werden), die gleichen Provisionen einbringen wie die „empfohlenen“ Produkte, und dass ein Produkt, das zwar empfohlen, aber letztendlich nicht gezeichnet wird, dem „Berater“ keine Provision einbringt.
Die wichtigste Auswirkung dieses Modells besteht darin, dass die Vertriebspartner jene Anlageprodukte bewerben, für die sie Provisionen erhalten – „und je höher diese sind, desto besser“. Das Vereinigte Königreich und die Niederlande, die von KPMG als Gegenbeispiel angeführt wurden, werden rehabilitiert. Seit der Umstellung auf das Honorarsystem sind die Anleger „kostenbewusster und besser informiert“, sodass gerade in diesen Ländern die günstigsten Investmentfonds Europas verkauft wurden. Weit davon entfernt, durch die Einführung hoher Zugangsschwellen von der Beratung ausgeschlossen zu werden, profitieren immer mehr Menschen davon: Im Vereinigten Königreich hatten im Jahr 2020 im Vergleich zu 2017 eine Million Verbraucher mehr Zugang zu Finanzberatung. Das „Beratungsdefizit“ für die weniger Wohlhabenden hat sich auch in den Niederlanden nicht verfestigt, wo zwischen 2014 (dem Zeitpunkt des Inkrafttretens des Verbots) und Ende 2020 ein Anstieg der Inanspruchnahme unabhängiger Finanzberater um 43 Prozent zu verzeichnen war.
Die verschiedenen Argumente liegen also auf dem Tisch, doch die Waage scheint derzeit stark zugunsten eines baldigen Verbots von Rückvergütungen auszuschlagen, trotz der zurückhaltenden Haltung der ESMA, der europäischen Aufsichtsbehörde für die Finanzmärkte. In einer im März 2020 abgegebenen fachlichen Stellungnahme sprach sie sich zu keinem Zeitpunkt für eine Abschaffung der Rückvergütungen auf europäischer Ebene aus, sondern empfahl der Kommission, die Auswirkungen einer solchen Entscheidung sorgfältig abzuwägen und Maßnahmen zu prüfen, um deren negative Folgen auszugleichen. Die „Radikalisierung“ der Europäischen Kommission scheint im Widerspruch zu der ihr zugeschriebenen liberalen Ausrichtung zu stehen, die sich in ihren anderen Tätigkeitsbereichen in dem Bestreben äußert, die Auswahlmöglichkeiten der Verbraucher durch die Förderung des Wettbewerbs zu erweitern.
Nach Angaben des Vorsitzenden eines bedeutenden Verbandes freiberuflicher Finanzberater in Frankreich bestehe durchaus ein politischer Konsens darüber, dass die Regulierung kein Modell gegenüber einem anderen bevorzugen solle. Das gemischte System, das heute für 95 Prozent der Einwohner der Eurozone gilt, mit einer Aufteilung der Vergütungsarten, die an die kulturellen Besonderheiten jedes Landes angepasst ist, beibehalten werden, da es die Wahlfreiheit sowohl der Fachleute als auch der Kunden wahrt – vorausgesetzt, diese werden vor der Erbringung der Dienstleistung klar darüber informiert, wie diese in Rechnung gestellt wird. Seiner Ansicht nach ist die Erklärung für die Unnachgiebigkeit der Behörden eher in der europäischen Technokratie zu suchen, die den Finanzfachleuten gegenüber ideologisch feindselig geworden und besessen von der notwendigen „schrittweisen Stärkung der Eigenverantwortung von Privatanlegern in Bezug auf ihre Anlageentscheidungen“ sei wie ihr Bestreben zeigt, im Rahmen der derzeit umgesetzten „EU-Strategie für Privatanleger“ eine unvoreingenommene Beratung (bias-free advice) zu fördern. Er zögert nicht, das Profil bestimmter Brüsseler Beamter (wohlhabende und gebildete Personen, die mit Wirtschafts- und Finanzfragen vertraut sind) in Frage zu stellen, das sie seiner Meinung nach von den Erwartungen und Sorgen des Durchschnittsanlegers entfernen würde.
